안녕하세요, 크러켓입니다.
오늘은 평소 많이 사용하는 EBITDA 라는 개념과 문제점에 대해 알아보겠습니다.
1. EBITDA의 정의
2. EBITDA를 많이 사용하는 이유
3. EBITDA를 사용할 때 문제점 4가지
4. 대안으로 나온 DCF 모형(현금흐름할인 모형)
1. EBITDA의 정의
EBITDA 란, Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization 의 약자입니다. 한국어로 해석하면, 이자/세금/감가상각비/무형자산상각비를 빼기 전의 순이익을 말합니다. 실제 현금 창출력을 추측하는 지표로 사용되며, 보통 "영업이익+감가상각비/무형자산상각비"로 많이 구합니다.
① EBITDA = 영업이익(Operating Income, EBIT) + 감가상각비(Depreciation) + 무형자산상각비(Amortization)
② EBITDA = 순이익(Net Income) + 이자비용(Interest) + 세금(Taxes) + 감가상각비(Depreciation) + 무형자산상각비(Amortization)
일반적으로 "EBITDA=영업이익+감가상각비+무형자산상각비"가 업계에서 가장 널리 쓰이고 있습니다.
2. EBITDA를 많이 사용하는 이유
EBITDA를 사용하는 이유는 2가지로 볼 수 있습니다.
① 기업 간 비교 쉬움
EBITDA는 "영업이익+감가상각비/무형자산상각비"로 구해 쉽게 비교할 수 있습니다.
② 핵심 운영 성과 중심 파악
EBITDA는 "영업이익+감가상각비/무혖아산상각바"로 구해, 다른 영업자산/부채(순운전자본)를 고려하지 않고 파악이 가능합니다. 특히, 영업자산/부채의 변동이 크지 않은 기업을 분석할 때, EBITDA 분석은 효과적입니다. 원래 영업활동으로 인한 현금흐름을 구하려면 아래 현금흐름표처럼 "4. 영업활동으로 인한 자산부채의 변동"을 반영하여야 하나 계산이 오래 걸립니다. 하지만 EBITDA는 "영업활동으로 인한 자산부채의 변동"을 반영하지 않고 쉽게 구할 수 있습니다. EBITDA는 영업활동으로 인한 자산부채의 변동이 적은 기업을 분석할 때 더 도움이 됩니다. 왜냐하면, EBITDA와 영업활동현금흐름이 거의 비슷하게 나오기 때문입니다.
3. EBITDA를 사용할 때 문제점 4가지
하지만 EBITDA를 사용할 때 문제점도 존재합니다.
① Working Capital(운전자본)이 반영되지 않아,EBITDA와 실제 영업활동현금흐름(CFO) 간 차이가 크다.
(주1)에서 4. 영업활동으로 인한 자산부채의 변동을 순운전자본 변동금액으로 볼 수 있다. 만약 순운전자본 변동금액이 큰 경우 EBITDA와 CFO는 크게 차이가 발생하여 재무분석시 사용이 힘들 수 있습니다.
현금흐름 유입 없는 수익, 유출 없는 비용 등이 없다고 가정할 경우, 순운전자본 변동금액이 클수록 CFO 대신 EBITDA를 사용하여 분석이 힘들어진다.
CFO=EBITDA+순운전자본 변동금액
(물론, 위 산식이 맞는 것은 아니고, 순운전자본 변동금액에 따른 차이가 있음을 보여주기 위함이다.)
② 영업외 이익/비용 등이 반영되지 않음
EBITDA로 기업가치를 평가하면 손익계산서 내 영업이익 아랫부분이 반영이 되지 않습니다((주2))
"EBITDA=영업이익+감가상각비+무형자산상각비"
EBITDA 산정시 영업외수익(지분법이익, 외화환산이익 등), 영업외비용(외환차손, 평가손실 등)이 반영되지 않습니다.
③ CAPEX에 대해 반영되지 않음
기업이 현금흐름을 창출하기 위해서는 기계장치를 꾸준히 투자해야 합니다. 기계장치의 경우 생산수명이 존재하며, 만약 기계장치가 수명이 다한 후에 다시 기계장치를 사지 않으면 그 기업의 생산능력은 줄어듭니다. 계속기업가정을 할 수 없어집니다.
"EBITDA=영업이익+감가상각비+무형자산상각비"
기계장치 등에 대해 재투자가 줄어들면, 감가상각내용연수 이후에는 감가상각비용이 발생하지 않습니다. EBITDA 산정시 감가상각비만큼 다시 더해주지만, 기계장치 등 유형자산 재투자를 위해 현금을 다시 빼줍니다. (주3)의 기계장치의 취득, 차량운반구의 취득, 공구와기구의 취득, 비품의 취득이 재투자한 금액입니다.
④ 회계기준에 따라 기업가치가 다르게 나옴
EV/EBITDA를 통해 기업가치를 산정할 때, 회계기준에 따라 기업가치가 달라져서는 안됩니다. 하지만 K-GAAP과 K-IFRS에서 EBITDA가 다르게 나옵니다. 예를 들면, 리스와 영업권입니다.
ⓐ 리스
K-GAAP: 리스를 비용처리(매달 리스료로 처리)
K-IFRS: 차입금을 빌려 유형자산을 취득한 것처럼 회계처리하며, 이자비용과 감가상각비를 계산
회계기준에 따라 EBITDA가 다른 값이 나오며, EV/EBITDA도 다르게 나옵니다. 결국, 회계기준에 따라 기업가치가 다르게 나오는 문제가 생깁니다.
4. 대안으로 나온 DCF 모형(현금흐름할인 모형)
위 4가지 문제점 때문에 현금흐름할인 모형(DCF: Discounted Cash flow Method)를 대안으로 사용하고 있습니다.
(주5)는 카카오가 다음과 합병할 때 기업가치평가모형입니다. 아래 표를 통해, EV/EBITDA의 4가지 문제점을 해결하여 사용할 수 있습니다.
① 순운전자본증감 반영
② CAPEX 재투자 반영
③ 영업외수익/비용은 비영업자산의 가치에 반영됨
④ 실제 현금 유입을 기준으로 기업가치를 평가하여, 회계처리기준이 달라져도 기업가치가 똑같이 산정됨
하지만 너무 많은 가정과 추정이 들어가 있는 것이 문제입니다. 너무 많은 가정으로 예측이 실제와 다를 수 있습니다. 5개년치 현금유입을 현재가치로 할인하여 더하여 기업가치를 산정합니다. 하지만 코로나 등 외부변수가 너무 많은 경제상황에서 미래 5개년이 예상처럼 흐르지 않는 경우가 더 많기 때문에 DCF 모형도 정확한 기업가치를 반영하기 힘듭니다.(초록색 표시)
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